Licitaciones récord y reservas en tensión: el delicado equilibrio financiero del Gobierno

El Gobierno vuelve al mercado. El próximo miércoles el Tesoro intentará refinanciar vencimientos por unos $7,2 billones en una licitación prevista en el calendario anual de la Secretaría de Finanzas. La cifra, de por sí elevada, es menor a la proyectada meses atrás gracias a canjes previos con el Banco Central que redujeron compromisos por cerca de $15 billones. En la última operación, el equipo económico logró adjudicar $9,02 billones frente a vencimientos por $8 billones, alcanzando un ratio de refinanciamiento del 123,39% y captando financiamiento neto por $1,02 billones. En el corto plazo, los números exhiben control. En el mediano, plantean interrogantes.

Las Letras de Capitalización (Lecaps) concentraron el mayor volumen, con un corte a abril de 2026 a una tasa efectiva mensual de 2,81% (39,48% TIREA). También se colocaron bonos CER con rendimientos reales de entre 5,02% y 7,94%, además de instrumentos atados a tasa variable (TAMAR) y dólar linked. El mensaje oficial es claro: hay demanda, el mercado acompaña y la tasa dejó de ser un foco de tensión inmediata. Sin embargo, la contracara del frente en pesos está en el frente externo.

Desde enero, el Banco Central de la Republica Argentina acumuló casi USD 2.100 millones en compras. Pero esa cifra, celebrada en términos brutos, pierde fuerza al observar su destino: gran parte se utilizó para pagar deuda y transferencias al Tesoro. El desafío inmediato es el vencimiento de aproximadamente USD 1.000 millones del Bopreal hacia fin de mes. Este instrumento fue emitido para ordenar la deuda comercial con importadores heredada de la gestión anterior. 

Ahora se convierte en una prueba de fuego para la estrategia del ministro Luis Caputo. Los economistas advierten que ponen "presión" sobre la compra de divisas del BCRA. En lo que va del año, de los USD 2.000 millones que compró, USD 350 millones se los vendió al Tesoro y USD 1.000 millones los vas a usar para el Bopreal a fin de mes. A eso se sumó el pago de USD 827 millones al Fondo Monetario Internacional, lo que redujo aún más el margen.

Las reservas brutas cerraron en USD 45.158 millones. Pero el mercado no mira solo la foto, sino la película: cuánto se acumula realmente y cuánto se drena por obligaciones externas. Las reservas netas, además, siguen siendo un punto sensible en la negociación con el FMI, donde Argentina busca un waiver tras incumplir la meta pactada. Caputo reconoció meses atrás que "por cada dólar que compramos, el 75% se destinó a pagar deudas". 

Su apuesta para 2026 descansa en conseguir financiamiento que permita afrontar compromisos sin erosionar la acumulación futura. En el plano cambiario, la estabilización del tipo de cambio oficial y las compras sistemáticas aportaron calma. Pero esa estabilidad depende de un delicado equilibrio: mantener expectativas ancladas, sostener exportaciones y evitar una demanda privada de divisas que erosione la posición externa.

Tras el pago del Bopreal, no se esperan compromisos similares hasta julio. Ese "veranito" en el calendario podría otorgar margen operativo al BCRA.  ¿Es sostenible un esquema donde cada dólar que entra se destina mayormente a cancelar deudas pasadas? En simultáneo, el Tesoro sigue renovando deuda en pesos con tasas reales positivas y plazos relativamente cortos. El rollover elevado es una señal de confianza, pero también implica dependencia continua del mercado doméstico para sostener el esquema financiero. El Gobierno logró evitar una crisis cambiaria y ordenar parcialmente las variables macro. Pero la acumulación genuina de reservas -clave para reducir vulnerabilidades- todavía no se consolida. El pago del Bopreal será más que un vencimiento: será un test de consistencia.